2020年6月14日晚18：30，由浙江大学互联网金融研究院副院长、中国法学会证券法学研究会副会长、浙江大学光华法学院李有星教授主持的“瑞幸咖啡案例研究(第九期):中美投资者保护机构与公平基金制度”讲座在胜数直播“小鹅通”上顺利召开。本次讲座的主讲人为华东政法大学副教授何颖博士、浙江大学光华法学院潘政博士、深圳大学法学院助理教授吕成龙博士、北京大学法学院副教授洪艳蓉博士，与谈人为中国法学会商法研究会副会长、中国人民大学法学院博导叶林教授，报告采取直播的方式，参与人数众多，两千余人参与直播和互动，讲座取得了圆满成功。本次活动由中国法学会证券法学研究会、浙江省法学会金融法学研究会、浙江大学互联网金融研究院、浙江省前景大数据金融风险防控研究中心、浙江互联网金融联合会、杭州胜数研创等支持完成。

以下是讲座详细内容

首先，李有星教授隆重介绍了参加本次讲座的专家学者们，并对其表示热烈欢迎。随后阐述了选择本期主题的几大理由：第一，我国《证券法》设立了投资者保护专章，说明法律很重视投资者保护制度，我们也应该加大宣传，真正理解投资者保护的核心制度。第二，证券侵权类的涉众性案件中，由谁代表中小投资者进行维权会更有效果是值得深思的问题。第三，目前打着投资者保护的旗号进行坑蒙拐骗，损害投资者利益的事件层出不穷，不少案件中出现使用刑事手段简单替代民事纠纷处理的现象。第四，有些投资者错误理解有关规则，无法和谐调解纠纷，导致矛盾升级，伤及各方。第五，李教授承担了ISC《中小投资者保护工作效果评估和制度完善研究——以投服中心为例》这一课题，这是个意义重大、需要深入探讨的问题。

在《证券法》的修改过程中，对投资者保护制度的设计有两种模式：一是现存的、实践主义的模式，但缺乏清晰的逻辑体系，将证券公司、上市公司、发行债券、调解诉讼等罗列在一起，公司法、诉讼法、民法的内容混为一谈，未阐明中小投资者利益的代表团体，而是在第90条的规定中一笔带过。第二种模式是与《证券法》中的6大机构并列设计，设立投资者保护机构，按照机构法律地位、性质、职能、提供保护内容范围、行政措施和手段、各种保障措施、监督权（包括对证监会、交易所、证券公司、上市公司等的监督）等问题作出原则性的规定，这样就解决了谁去履行对监管者的监管职权的问题。在此种模式下，现行《证券法》第88条就归入证券公司部分，第90、91条归入公司法，92条归入公司债券发行部分，第89、93、94、95、126条重整，补充其他条款的内容。本次讲座涉及的条文包括《证券法》第1、88、89、90、93、94、95、126、171条等。

一、投资者保护机构的法律地位

讲座的第一位主谈人为华东政法大学副教授、博士何颖，何颖结合理论和实践，就投资者保护机构的法律地位进行了系统上的论述。

何颖主要从三个方向分析了投资者保护机构的法律地位。第一，关于投资者保护的对象和内容，何颖指出投资者保护的对象长期以来模糊不清，从2013年保护中小投资者的“国九条”出台到中证中小投资者服务中心的成立，对于中小投资者到目前为止仍然是没有一个真正法条意义上的界定。这次2019年修订的《证券法》，首次对投资者进行了类型化规定，将投资者分为“普通投资者”和“专业投资者”，并专章规定投资者保护制度，的确是一个亮点。但是，细看投资者保护专章的规则可以发现其明显缺乏逻辑性。该章共8个条款，仅有第89条第2款证券公司与普通投资者纠纷适用举证责任倒置、第94条第1款证券公司不得拒绝调解、94条第2款支持诉讼等体现了对普通投资者的倾斜保护。如果从立法宗旨角度来看，投资者保护应当是贯穿证券法规则始终的主线，这些规则包括但不限于强制性信息披露规则、禁止欺诈、虚假陈述、内幕交易、市场操纵等分布在各章节的相关法条。何颖指出，需要重新考量设定“投资者保护”专章的制度价值。如果要设投资者保护专章，那应当是对“普通投资者”给予“特别保护”的专门制度，特别保护的对象不应包括专业投资者和合格投资者。对普通投资者设定一些特别保护规则的理论基础在于，普通投资者与金融领域的消费者是一体两面的关系。（普通）投资者（特别）保护制度内容范围十分广泛，涉及投资者作为金融消费者的各项权利保护规则，而并不限于目前第六章的有限规则。

第二，对于投资者保护机构的职能界定，何颖表示，无论是投服中心还是投保基金，实质上皆为证监会直接管理的投资者保护机构，皆在实现监管层面的投资者保护具体职能。当前一行两会皆设置了金融消费者/投资者保护局，如果从功能监管、目标监管的监管模式改革发展趋势来看，不排除金融消费者/投资者保护机构统一化的可能。投资者保护机构的职能界定，也应该注意到将普通投资者作为金融消费者的一体两面，以实现全面保护。此外，何颖还指出，中小投资者服务中心目前有着多重身份，充当了特殊的机构股东、投资者维权机构以及诉讼外争议解决机构这三重角色，在持股行权、诉讼维权以及纠纷调解这三大功能中有可能存在一定的利益冲突。

第三，对于投资者适当性义务问题，随着《九民纪要》和新版《证券法》的出台，相关纠纷必然会大量增加，投资者保护机构需要积极应对。何颖通过解读“王翔案”，强调适当性义务应以信赖关系存在为前提。何颖结合司法实践指出，金融产品提供者对于投资者风险承受力的认定，应该兼顾主观和客观的因素综合考量。投资者适当性义务的认定，需要更具有可操作的认定标准，以提高审判结果的可预见性和权威性。

二、中国证券法中的投资者保护机构

讲座的第二位主讲人是浙江大学光华法学院博士研究生潘政，潘博士主要就中国证券法中的投资者保护机构作了介绍。投资者保护，尤其是中小投资者的保护，是贯穿于证券法始终的基本原则、基本理念，体现在证券法的方方面面。此次证券法修订在“投资者保护”章节中专门规定了“投资者保护机构”，作为我国中小投资者权益保护的全新机制。结合中国《证券法》的规定，潘政博士认为，我国法上的“投资者保护机构”主要是指投资者保护证券投资者保护基金和中证中小投资者服务中心。

就证券投资者保护基金而言，2019年修订前的《证券法》中专门以“投资者保护”为目的的组织，只有“证券公司”章节中规定的证券投资者保护基金，新修订的《证券法》延续了这样的规定。单纯从法律规范层面看，证券投资者保护基金主要用于防范和处置证券公司风险，用于偿付投资者因证券公司关闭、破产等原因而遭受的损失，在性质上更接近于证券公司的风险准备金，或者类似商业银行的存款保险。但是，证券投资者保护基金近年来在先行赔付专项基金、行政和解金、证券纠纷调解等领域的实践创新，无疑丰富和扩大了证券投资者保护基金的职能范围，能够更好地为广大中小投资者服务。

就投服中心而言，2014年成立的中证中小投资者服务中心，是经中国证监会批准设立并直接管理的证券金融类公益机构。投服中心的成立是我国投资者保护领域的又一重要举措，投服中心为广大中小投资者提供了行权服务、维权服务、纠纷调解服务，并积极开展投资者教育工作，调查和监测我国中小投资者保护现状。我国《证券法》中“投资者保护机构”的规定基本以投服中心为蓝本，并做出了进一步完善。在投服中心的定位上，依据法律和实践，潘政博士认为投服中心目前扮演着多重角色，一是证券金融类公益机构，二是在证券市场中充当特殊机构投资者的角色，三是作为辅助监管机构扮演着证券市场“管制者”的角色，投服中心多重复杂角色之间相互配合，共同为保护我国中小投资者的目的服务。

最后，结合投服中心对上市公司章程的“审查”、持股行权的实际情况，潘政博士认为当前投服中心还存在三个需要解决的问题：首先，投服中心的持股行权在根本上没有突破小股东的权利范畴。投服中心目前主要行使《公司法》中无持股时间和比例限制的股东权利，并且主要是通过呼吁、警示等方式，引起媒体关注、施加社会影响力。其次，投服中心持股行权对象的选择机制仍然有待完善，保障投服中心在有限的人力物力条件下能够最大限度发挥保护我国中小投资者的作用。最后，投服中心市场化的维权的特色无法体现。从目前实践来看，投服中心的维权行权在很大程度上是依靠自身的特殊地位发挥作用，投服中心的市场化、公益性组织的角色定位没有充分树立起来。

三、投保机构在证券民事诉讼中的角色定位

讲座第三部分由深圳大学法学院助理教授、浙江大学法学博士吕成龙老师以“投保机构在证券民事诉讼中的角色定位”为题，就投保机构集体行动困境难题的解决、投保机构参与代表人诉讼的隐忧和投保机构参与诉讼的机构建构蓝图进行了详细的讲解。

首先，关于集体行动困境下投资者保护机构的愿景，吕成龙老师围绕证券民事诉讼的制度难题，提出美国式证券集团式诉讼不一定适用于我国，并主要介绍了我国台湾地区被美国教授誉为“东方经验”的集体诉讼模式：为了解决证券诉讼的难题，我国台湾地区于2002年通过了“证券投资人及期货交易人保护法”创造性地建立了非营利部门(Non-ProfitOrganization，NPO)主导的证券诉讼模式。该法第28条规定，“保护机构为保护公益，于本法及其捐助章程所定目的范围内，对于造成多数证券投资人或期货交易人受损害之同一原因所引起之证券、期货事件，得由二十人以上证券投资人或期货交易人授予仲裁或诉讼实施权后，以自己之名义，提付仲裁或起诉。

其次，吕成龙老师提出了投资者保护机构参与代表人诉讼的三个现实的隐忧：其一是内在激励的隐忧，其主要是由于政府行政色彩浓厚、市场利益群体牵制、个人内在激励不足等原因导致的；其二是独立性的隐忧，我国台湾地区投保中心受到地区政府的权力干预颇多，而我国大陆的证监会理论上也可能面临此种挑战；其三是诉讼能力的隐忧，专业人员的数量及能力会制约证券民事诉讼的效果。我国台湾和大陆地区的投保机构均面临着“案多人少”的问题。在这样的背景下，如果由投资者保护机构自身人员来提起证券民事诉讼，将直接制约其提起诉讼的可能性、起诉数量和效果。

最后，吕成龙老师立足于上述的问题，讨论了投资者保护机构参与诉讼的机制构建。从理论上来说，非营利组织可能会产生志愿失灵(VoluntaryFailure)的现象，可能表现为慈善不足、慈善的特殊主义、慈善的家长制作风、慈善的业余主义。对于如何克服志愿失灵，莱斯特·萨拉蒙教授(LesterSalamon)等提出了“政府—非营利组织关系”的基本模式理论，主要包括四种可能的模式：政府主导模式、双重模式、合作模式与第三部门主导的模式。紧接着吕成龙老师结合合作模式理论，提出了投资者保护机构组织机制建构的要点：以政府出资作为投保机构的资金来源；以分阶段策略安排作为高级人员任命和组成的办法；以市场化机制支付人员报酬和费用来解决诉讼能力与激励性的问题。